IPO重启:回归常态

  从7月初暂停IPO到现在宣布重启,此次IPO暂停时间只有4个月。尽管IPO重启时间略早于市场预期,不过管理层对于此次重启还是异常谨慎,尽量避免重启对脆弱的市场带来剧烈冲击,一是年底前先恢复前期暂缓发行的28家已缴款的企业的发行,预计两周左右的时间内先发行10家企业。同时对新股发行制度做出了重大改革,针对巨额打新资金对货币市场的影响及部分投资者卖老股打新股问题,取消现行的新股申购预先缴款制度,将申购时预先缴款改为确定配售数量后再进行缴款,减轻此前巨量打新资金冻结对市场带来的冲击。另外,在证监会宣布IPO重启的前后,A股市场的金融权重股突然发力,带动指数迅速反弹,虽然没有直接证据表明权重股的崛起是为IPO重启护盘,但时间上的高度巧合,还是难免会让投资者产生遐想。

  此次IPO重启的时间虽然略早于市场预期,但其实也并不让人意外,因为在当前中国经济背景下,比以往任何时候都需要股市的融资功能。在过去几个月为救市付出巨大代价之后,如果换回来的只是一个没有融资功能的股市,那么救市就显得毫无意义,因此,从中国经济的角度来看,IPO重启只是时间问题,而且越快越好。

  今年10月下旬,央行再次宣布“双降”,至此,央行从2014年以来已经实施了5次降准、6次降息,在持续宽松之后,货币政策继续宽松的空间已经不大,对刺激经济的边际效应也持续下降,在这样的背景下,股市的融资功能就显得尤为重要。

  在经过连续6次降息之后,目前一年期存款基准利率已经降至1.5%,低于9月份的CPI指数,使得国内利率开始进入负利率区间,如果继续加大降息力度,会使得负利率程度越来越大。与此同时,自从8月份央行下调人民币中间价以来,人民币贬值的压力明显上升。负利率和人民币贬值压力交织,进一步加剧了资本外流的压力。为了避免资本过快外流,央行消耗了不菲的外汇储备维持人民币的稳定。2014年6月份,我国外汇储备到达3.99万亿美元的峰值,随后便一路下降,尤其是在今年下半年被迅速消耗,截至今年10月底,外汇储备余额下降至3.52万亿美元,一年多时间消耗近5000亿美元,距离峰值下降了12%。如果货币政策继续大规模放水,我国的资本外流还会加速外流。虽然中国一直以拥有雄厚的外汇储备自傲,但如果以这样的消耗速度,再多的外汇储备也是枉然。在这样的压力面前,货币政策的空间其实已经比较有限。

  在展望下阶段的工作重点时,央行在第三季度的货币政策执行报告中表示:“既要防止结构调整过程中出现总需求的惯性下滑,同时又不能过度放水、妨碍市场的有效出清,为经济结构调整与转型升级营造中性适度的货币金融环境。”这也是央行近期首次做出“中性适度”的表态,而且也是首次对“市场的有效出清”做出重点表述。当前中国经济的一大挑战在于去产能,大量僵尸企业带来的过剩产能需要得到有效出清,才可能为中国经济下一阶段增长带来空间,而在现有以银行为主导的金融体系下,大量银行贷款流向僵尸企业,极大妨碍了市场出清。银行主导的间接融资系统在很大程度上被行政力量所影响,导致资源配置明显向国有企业倾斜,而股市的直接融资体系更为市场化,很多中小企业可以获得更好的融资渠道。

  在货币政策难以有效发挥更大的作用时,股市的作用也就显得尤为重要。在今年上半年牛市背景下,沪深两市的IPO数量及融资额均为全球之首,沪深两市IPO共计187宗、融资总额1461亿元人民币,比2014年同期分别增加260%及314%。而央行最新公布的10月份数据显示,10月份的人民币贷款和社会融资规模这两大指标都出现雪崩式下滑,10月新增人民币贷款5136亿元,而9月份为1.05万亿元,10月份的社会融资规模4767亿元,而9月份为1.3万亿元。新增人民币贷款和社会融资这两大指标出现雪崩式下滑,一方面说明当前实体经济对银行贷款的需求萎缩,同时也是股市IPO关闭之后带来的后果。

  在“大众创业、万众创新”的政策鼓励下,以互联网+为代表的行业在国内掀起了一股前所未有的创业和投资热潮,不过,从今年下半年以来,一度疯狂的投资热潮开始降温,越来越多的创投界人士开始惊呼资本寒冬已经到来。而导致局面逆转的主要因素,除了宏观经济基本面的下滑,更直接的原因在于IPO暂停,关闭了风险资本的退出渠道,由此破坏了大众创业的生态链条。在“大众创业、万众创新”已成国家战略的背景下,资本市场所能发挥的作用远非传统银行所能替代,而股市的IPO长期停摆,显然和整个国家战略背道而驰,在这样的背景下,重启IPO自然也就是宜早不宜晚。

  行政干预究竟能在多大程度上影响市场,其实在全球市场都没有一个可靠的结论。股市的运行自有其内在规律,通过IPO关闭和重启IPO这道闸门,对于市场的走势并不会产生太大的影响,今年7月份紧急叫停IPO并没能止住市场的下滑,同样的道理,现在重启IPO,市场的走势也不会因此而改变。

  在历经4个月之后重启IPO,也意味着股市在政策面上开始回归常态。6月份股灾以来,股市一直处于一种非常状态之中,国家队大举入场、IPO暂停、大规模清理场外配资、严打金融市场的违规违法行为等等。这一轮行政力量对股市的强力干预,虽然是非常时期的非常之举,但客观上也使得投资者担忧中国股市的市场化进度是否会因此被破坏,从长远来看,中国股市依然需要通过更深层次的市场化改革,来解决自身的制度缺陷,短期的行政干预显然无法实现这样的目标。

  在IPO重启之后,股市的下一个期待的事件是注册制改革,这将是中国股市里程碑式的改革。由于6月份以来的股市动荡,注册制改革其实已经在事实上被推迟。在正式实施注册制之前必须首先修改《证券法》,按照原先的计划,最快可能在今年10月就有望落地,不过在今年4月份全国人大第一次审议《证券法》之后,始终还没有进行二审,按照议程,今年12月份还有一次全国人大的常委会会议,这也就意味着《证券法》二审最快在今年12月进行,而注册制在年内推出基本无望。

  更为关键的是,在经过了6月以来的股市剧烈波动之后,注册制这样市场化程度极高的改革,是否会被无限期延迟。长期以来,股市出现剧烈波动时,通过控制IPO的闸门来影响市场走势,是我国监管层的常规武器,如果实施注册制改革,也就意味着监管层要放弃调控股市的重要手段。对于中国股市而言,暴涨暴跌始终是常态,如果将来再度出现股市暴跌,这将对监管层的调控能力带来挑战,注册制推出之后,如果下一次面临暴跌时再次暂停IPO,这样的注册制其实也就只是虚有其表。在经过了6月份以来的股市暴跌之后,注册制何时推出,以及最终以怎样的面目推出,现在都已经变得悬念重重。

  主笔/谢九

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